이 기사는 2020년 06월 10일 15:48 thebell 에 표출된 기사입니다.

SK아이이테크놀로지(SKIET)의 기업공개(IPO)는 모회사 SK이노베이션이 가진 비장의 카드다. 올 들어 자금수지의 균형이 최악의 국면에 처한 터라 계열사 IPO로 거둘 현금은 가뭄에 단비와 같다. 지난 1분기 역대 최대 손실을 기록한 가운데 2차전지 투자 부담이 가중되는 형국이었다.

2차전지 핵심 소재를 만드는 SKIET는 조 단위 빅딜이지만 공모 규모까지 예단하는 건 아직 이르다. 그럼에도 3~5조원 수준의 상장 밸류를 확보할 경우 1조원 안팎의 공모가 가능하다는 게 IB업계의 시각이다. 호시절 영업이익이 3조원 대에 달한 SK이노베이션이지만 단번에 재무건전성을 높일 수 있는 수준이다. 2차전지 투자로 약화됐던 신용도(AA+, 부정적)가 2차전지 IPO로 다시 강화되는 셈이다.

◇SKIET IPO 스타트, 내년 조 단위 빅딜…공모 자금, SK이노 '가뭄에 단비'

SKIET는 내년 코스피 IPO를 공식화했다. 국내 증권사를 상대로 주관사 입찰제안요청서(RFP)를 발송한 뒤 IPO 파트너를 정할 채비를 하고 있다.

모회사 SK이노베이션 입장에선 SKIET의 IPO가 대규모 재원을 확충하는 절호의 기회다. SKIET는 성장 여력이 높은 리튬이온 배터리 분리막(LiBS)과 플렉서블 커버 윈도(FCW) 등을 생산한다. 상장 밸류가 3조~5조원에 달할 것이라는 분석이 나오는 이유다. 이 적정시가총액이 관철될 경우 공모 규모가 1조원 이상에 이를 것으로 관측된다.

조 단위 공모가 성사되면 SK이노베이션의 연결기준 재무건전성은 크게 호전된다. 신주모집(종속기업 유상증자)과 구주매출(연결자본거래로 인한 현금유입) 등 공모 구조와 무관하게 현금 흐름이 단번에 개선되는 이벤트다. 별도 법인으로서 유동성 강화까지 고려하면 구주매출 비중을 높이는 게 유리하다. SKIET 지분을 100% 쥐고 있는 만큼 상당한 규모의 구주매출도 충분히 소화할 수 있다.

SK이노베이션은 근래 들어 신용도가 위축된 가운데 올해 1분기 역대급 적자라는 직격탄을 맞았다. 지난해 말 8조원 안팎이었던 순차입금(연결기준)이 올해 1분기 말 9조9153억원 규모로 껑충 뛰었다. 내년 1조원 수준의 공모를 단순 추산하면 순차입금은 8조원 대로 다시 감소할 전망이다.

국내 신용평가사는 신용등급 하향 요건으로 '순차입금/에비타(EBITDA) 3배 초과'를 제시하고 있다. 이미 지난해(3.1배)부터 트리거에 도달했으나 공모 자금이 유입될 경우 등급 하락을 방어할 수 있는 여건이 마련된다. 물론 커버리지 지표가 기준이어서 차입 감축뿐 아니라 현금창출력(EBITDA) 개선까지 이뤄져야 하향 압박에서 완전히 벗어난다. 향후 연간 EBITDA 규모가 적어도 과거 3조~4조원 수준으로 회복될 필요가 있다.


◇정유사 고전, SK이노 사상 최대 적자…2차전지 투자 부담, 차입금 급증 배경

올들어 국내 정유사의 고전이 일찌감치 예고돼 왔다. 코로나19 사태로 국제 유가의 투자심리가 위축된 가운데 주요 산유국의 감산 합의까지 불발됐다. 국제 유가는 하루 낙폭 기준으로 걸프전 이후 최대 폭락을 기록하기도 했다. 유가 급락기에 정유사는 미리 사둔 원유 비축분의 가치가 떨어지는 재고평가손실을 감당해야 한다.

여기에 정제마진도 국내 정유업체의 손익분기점(배럴당 4달러 안팎)에 한참 못 미치는 수준이 이어졌다. 결국 SK이노베이션은 1분기 영업적자가 사상 최대 규모인 1조7752억원에 달했다.

이 와중에 신성장동력인 2차전지(완제품)에 공격적 투자를 벌인다는 게 부담을 가중시켰다. 2차전지 증설 투자에 매년 2조원 규모의 자금을 쏟아붓고 있다. 2021~2022년엔 미국 제2 공장까지 투자해야 하는 부담을 안고 있다.

지난해 연간 영업이익이 흑자(1조2693억원)였을 때도 대규모 투자를 벌인 탓에 잉여현금흐름(FCF)은 마이너스 1조9000억원 수준에 달했다. 2016~2017년 2조원을 밑돌았던 차입 규모가 2018년부터 급격히 늘어난 이유다.

올해 2분기는 유가 반등세에 힘입어 정유 사업의 회복이 기대되고 있다. 영업적자는 이어지겠으나 적자 폭이 크게 줄 것이라는 낙관적 전망이 나오고 있다. 하반기부터 수요 회복에 따라 정제마진이 본격적으로 반등할 것이라는 예상도 이어진다.