이 기사는 2024년 09월 27일 08:15 thebell 에 표출된 기사입니다.

코리아 밸류업 지수가 베일을 벗고 종목을 공개한 가운데 K뷰티로 주목받고 있는 화장품 업계에서는 단 한 곳도 이름을 올리지 못해 이목이 쏠린다. 앞서 밸류업 지수에 당연히 포함될 것으로 여겨지던 LG생활건강과 아모레퍼시픽 등도 편입에 실패했다.

밸류업 지수가 당초 예상과 달리 ROE(자기자본이익률)를 핵심 선별 지표로 삼으며 상대적으로 ROE 수준이 낮은 화장품 업계가 지수 편입에 실패한 것으로 분석된다. 업계 전반이 중국 판매부진 여파로 수익성 부진이 지속되고 있는 만큼 당분간 밸류업 지수 편입은 쉽지 않아 보인다.

◇ROE 경쟁력 밀려, '필수소비재 평균 13%' VS 'LG생건·아모레 3%'

한국거래소가 지난 24일 발표한 '코리아 밸류업 지수'는 특정 산업군에 편중되거나 소외되지 않고 고르게 편입될 수 있도록 '상대평가 방식'을 채택하고 있다. 이에 정보기술, 산업재, 헬스케어, 자유소비재, 금융 및 부동산, 소재, 필수소비재, 커뮤니케이션, 에너지 등으로 나눠 종목을 선별했다.

다만 산업군 내에 다양한 업권이 얽혀있는 경우 특정 업권이 배제되는 현상도 나타나고 있는 것으로 파악된다. 대표적인 사례로 단 한 곳도 이름을 올리지 못한 화장품 업계를 꼽을 수 있다.

특히 LG생활건강과 아모레퍼시픽 등 화장품 대장주 마저도 지수 편입에 실패했는데 이는 종목 선정 기준 중 ROE평가에서 식품 등 타 필수소비재 업권과의 경쟁에서 밀린 탓으로 분석된다.


밸류업 지수는 △시장대표성(시가총액) △수익성(당기순이익) △주주환원(배당·자사주 소각) △시장평가(PBR) △자본효율성(ROE) 등 총 5가지 지표를 스크리닝해 구성된다.

LG생활건강과 아모레퍼시픽은 자본효율성을 제외한 부분에서는 지수 편입 조건을 모두 달성한 것으로 보인다. 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 시가총액은 각각 8조5876억원(코스피 53위), 5조6800억원(코스피 66위)로 '시가총액 400위 이내'라는 편입 조건을 안정적으로 통과하는 수준이다.

2022~2023년 순이익 추이를 살펴보면 아모레퍼시픽 당기순이익은 1293억원에서 1739억원으로 증가했다. LG생활건강은 2583억원에서 1635억원으로 당기순이익이 줄긴 했지만 수익성 지표인 최근 '2년 연속 적자' 또는 '2년 합산 손익 적자' 두 경우에 모두 해당하지 않아 지수 편입 조건에는 부합한 것으로 나타났다.

주주환원과 시장평가 부문도 결격사유가 없는 것으로 파악된다. 배당 규모가 불규칙하지만 아모레퍼시픽과 LG생활건강 모두 최근 2년 연속 배당을 실시하고 있어 주주환원 스크리닝에 걸러질 소지가 없다. 또한 시장평가를 나타내는 PBR은 1.92배(아모레퍼시픽), 1.09배(LG생활건강) 등으로 나타나 기선정된 필수소비재 종목 중에서도 평균 이상에 해당하는 수준이다. 필수소비재 종목인 오뚜기의 PBR은 0.73배로 아모레퍼시픽과 LG생활건강보다 낮다.

다만 자본효율성 지표인 ROE에서 통과 허들을 넘지 못한 것으로 추정된다. 자본효율성 평가는 최근 2년 평균 ROE를 기준으로 산업군별로 순위비율 상위기업 100종목을 선정하는데 식품, 유통 등 타 필수소비재 기업들의 ROE 수준과 화장품 업계의 격차가 크게 벌어졌다.

실제 동서, KT&G, 오리온, BGF리테일, 삼양식품, 롯데칠성, 콜마비앤에이치, 오뚜기 등 지수에 편입된 필수소비재 기업들의 평균 ROE는 약 13%에 이른다. 반면 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 ROE는 각각 3.26%, 3.53%로 집계됐다. 위 ROE는 2022년과 2023년 각 연도 ROE 수치의 단순 평균으로 계산했다.

◇중국 시장 회복 '지지부진', ROE 개선 부담

현재 코리아 밸류업 지수 종목 선정 기준 하에서 화장품 업계의 지수 편입은 사실상 쉽지 않아 보인다. 국내 화장품 기업들은 중국 사업 노출도가 높은편인데 중국 화장품 소비세가 회복되지 않고 있어 급격한 ROE 개선을 기대하긴 어렵다는 분석이다.

중국 화장품 시장은 지난 수년간 주요 화장품 시장 중 유일하게 두 자릿 수 성장률을 기록하며 화장품 소비를 이끌어왔다. 다만 코로나 팬데믹 이후 중국 경기가 둔화하며 화장품 시장의 성장세가 둔화됐으며 회복도 더딘 상황이다. 실제 2024년 2분기 중국 화장품 소매 판매액은 2023년 2분기 대비 3% 성장하는데 그쳤다.

아모레퍼시픽과 LG생활건강도 중국 화장품 시장 환경변화에 따른 실적 부진을 겪고 있다. 아모레퍼시픽 매출은 2021년 4조8600억원에서 2023년 3조6740억원으로 줄어들었고 영업이익도 3434억원에서 1082억원으로 쪼그라들었다. LG생활건강도 마찬가지로 2021년 8조원에 이르던 매출이 2023년 6조8000억원으로 줄었고, 영업이익도 동기간 1조2896억원에서 4870억원으로 줄었다.

증권업계에서는 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 3분기 실적이 시장 기대치를 밑돌 것으로 전망하고 있다. NH투자증권은 26일 LG생활건강의 올해 3분기 실적도 시장 컨센서스를 하회할 것으로 예상했다. 중국 화장품 소매판매액이 감소하며 중국 비중이 큰 기업들의 실적 눈높이를 하향할 필요가 있다고 짚었다.

이보다 앞선 24일 다올투자증권은 아모레퍼시픽이 올 3분기 매출액 9975억원, 영업이익 326억원을 내며 컨센서스를 하회할 것으로 전망했다. 서구권 및 아시아권 매출액 호조에도 불구하고 중국 직매입 재고에 대한 환입 지속으로 중국 적자폭이 확대됐다고 분석했다.