이 기사는 2016년 04월 28일 06:30 thebell 에 표출된 기사입니다.

의류 OEM 업체 태평양물산이 회사채 발행을 통한 자금 조달에 나선다. 저수익 기조가 한층 심화되는 등 자체 펀더멘털은 더욱 약화됐다는 평가가 나온다. 태평양물산은 회사채 발행을 앞두고 의뢰한 신용등급 평가에서 투기등급인 BB+를 부여 받았다.

실제 사업 한 축인 우모가공부문은 지난해 아웃도어 업황 부진으로 실적 악화에 시달렸다. 주력 의류 OEM 부문에서 선방했지만, 효자 노릇을 해오던 우모가공 사업에서 대규모 영업적자를 면치 못하면서 수익성이 크게 하락했다. 결국 태평양물산 전체 수익성 저하로 이어졌다.

재무안정성 역시 과거 대비 하락했다. 과다한 차입 부담에 현금창출력 부진까지 겹치면서 태평양물산의 재무부담을 키웠다. 당장은 현 수준의 재무실적을 유지할 것으로 전망되지만 업황 부진으로 수익성 회복이 지연될 경우 신용도 하락이 불가피할 것이란 관측도 제기된다.

◇ 저수익·차입부담 '가중'...전방 아웃도어 부진 직격탄

한국기업평가는 이달 22일 회사채 본평가를 통해 태평양물산의 신용등급에 BB+를 부여했다. 등급전망은 '안정적(stable)'이다. 한기평은 2014년 태평양물산의 등급전망에 '긍정적'을 달며 상향 가능성을 시사했지만 1년 반만에 다시 '안정적'으로 조정했다.

태평양물산의 주력 부문은 의류 OEM(매출 80%), 우모가공(20%) 등이다. 이외 구로동 태평양IT빌딩의 임대사업, 식품제조업, 홈패션사업 등도 부수적으로 펼친다. 시황변동이 상이한 사업을 보유한 덕분에 개별사업의 실적변동 리스크가 낮다는 장점을 갖고 있다.

하지만 양 사업이 수익성 변동을 헤지(Hedge)하는 장점은 있지만, 절대적인 영업이익률 자체가 1~3%대로 낮은 수준이다. 지난해 의류 OEM의 호조에도 우모가공 부문에서의 대규모 영업적자로 전체 수익성은 더욱 하락했다. 지난해 기록한 영업이익률은 2012년(1.2%) 이후 가장 낮은 2.2%다.


또 의류 OEM의 외형성장과정에서 늘어난 CAPEX 투자와 우모가공 부문의 대규모 원재료 투자 등으로 차입금이 급증했다. 실제 순차입금/EBITDA 지표(2014년 말 8.7배 → 2015년 말 11.0배)와 차입금의존도 지표(2014년 말 51.5% → 2015년 말 57.2%) 등이 모두 상승했다.

태평양물산은 최근에도 사모 메자닌(Mezzanine) 발행을 통해 대규모 자금을 유치했다. 전환사채(CB)와 신주인수권부사채(BW) 발행을 통해 모두 230억 원을 마련한 것. 모두 부채로 계상될 전망이다. 이번 자금 역시 해외 사업(동남아시아) 확대를 위한 투자금으로 쓸 예정이다.

◇ 수익성 소폭 반등 예상...지난해 수준 이어갈 경우 강등 불가피

다만 태평양물산은 유동성 부담을 완화하는 일정 수준의 대응력을 갖춘 것으로 평가된다. 총차입금(3493 억 원) 중 단기성차입금은 2719 억 원(77.8%) 가량. 이 가운데 942 억원(34.6%)이 영업활동 관련 유산스 및 무역금융이다. 또 부동산을 활용해 2000억 원 가량의 담보를 제공해뒀다.

한기평은 태평양물산이 단기적으로 'BB+'을 유지하는 데 무리가 없을 것으로 내다봤다. 올해 의류 OEM의 수익성 개선과 우모가공의 손실 축소가 예상되기 때문이다. 커버리지 지표도 소폭 개선될 것으로 전망했다. 다만 차입 규모 축소와 레버리지 개선 효과는 미미할 것으로 분석했다.

하지만 태평양물산이 지난해 부진했던 실적을 올해도 이어갈 경우 등급 조정이 불가피할 것으로 관측된다.한기평이 제시한 등급하향 트리거로는 '순차입금/EBITDA 10배 이상', '차입금의존도 55% 초과' 등이다. 두 가지 하향 트리거는 이미 지난해 말 기준으로 모두 충족된 상황이다.

시장 관계자는 "올해 기대하는 영업실적을 달성하지 못하면 현 재무실적이 더 악화될 가능성이 높다"며 "현재 신용도 유지의 핵심은 태평양물산의 영업수익성 회복일 수 밖에 없다"고 말했다. 이어 "수익성이 개선되면 재무실적과 신용도는 자연스레 반등할 가능성이 높다"고 덧붙였다.