이 기사는 2022년 04월 22일 10:04 thebell 에 표출된 기사입니다.

SK에코플랜트의 상장 전 밸류업 전략은 다른 건설사들에 비해 파격적이다. 공격적 M&A를 통한 볼트온 전략을 구사하고 있을 뿐만 아니라 그 과정에서 기존 사업 포트폴리오를 크게 흔들었다.

SK에코플랜트가 선택한 신사업 영역은 '친환경'이다. 폐기물 처리부터 시작해 리사이클링, 수처리, 친환경에너지(연료전지) 등 전 영역을 아우르는 '풀 밸류체인'을 갖췄다. 기존 건설사업을 유지한 상태에서 신사업 부문을 서서히 키우는 방식이 아니라 친환경 신사업으로 기존 사업을 완전히 대체하는 파격적 전환의 길을 택했다.

IPO를 앞둔 SK에코플랜트를 건설업계와 자본시장이 모두 흥미롭게 지켜보는 배경이다. 단순 건설업이 아니란 점이 곧 '밸류 업'에 따른 상장 기대감을 더욱 키운 모양새다. 다만 IPO 성공을 위해서는 아직까지 남은 과제도 많은 상태다.

◇친환경 국내외 업체들 '광폭 M&A' 드라이브

SK에코플랜트의 '친환경 드라이브'는 2020년 하반기부터 본격 시작됐다. 당시 국내 1위 수처리업체 '환경시설관리(당시 EMC홀딩스)'를 1조원대에 인수한 것이 신호탄이었다. 이듬해에는 무려 9개사에 달하는 국내외 친환경 기업을 인수했다. 그 중 100% 지분 완전 자회사로 인수한 기업이 7개사다.

완전 자회사로 인수한 7개사는 모두 폐기물 처리 업체다. 친환경 부문 아래 여러 세부 분야가 있지만 적어도 폐기물 처리 업체에선 국내 톱이 되겠다는 의지를 엿볼 수 있는 M&A 행보였다. 페기물 매립 등 친환경 사업을 하려면 해당 지역에서의 인허가 발급이 큰 진입장벽이기에 M&A를 통한 확장이 가장 빠른 방법으로 꼽힌다. SK에코플랜트는 최근 1~2년간의 M&A 행보를 통해 국내 폐기물 처리 시장을 사실상 장악했다.

올해 들어선 대형 M&A도 추가로 단행했다. 해상풍력 플랜트 제조업체인 삼강엠엔티 지분 31.8%와 전환사채CB)를 매입하며 경영권을 가져왔다. 글로벌 톱티어급 전기·전자 폐기물처리 업체 '테스' 지분도 전량 매입키로 했다.

특히 테스의 경우 전기·전자 폐기물 처리 전 과정을 도맡을 수 있는 업체란 점이 주목된다. 이번 M&A로 SK에코플랜트는 세계 최대 규모 글로벌 비즈니스 네트워크를 비롯해 수거·운반부터 정보폐기, 재활용·재사용까지의 풀밸류체인을 한번에 구축하게 됐다.

환경시설관리 인수를 시작으로 이어진 12건의 딜에 들어간 자금은 3조5000억원이 넘는다. 1년 반이란 단기간에 진행된 M&A라는 점을 감안하면 적지 않은 액수다. 기업가치 측면에서 보면 그 금액을 쏟은 만큼 밸류가 커졌다고 볼 여지도 있다.


이 자금을 SK에코플랜트가 자력으로 전액 부담한 것은 아니란 점은 다소 부담이다. 1조2000억원 규모의 테스 딜은 현지 신설법인에 4200억원을 출자한 뒤 나머지 8000억원은 대출과 인수금융 등을 통해 조달하기로 했다. 마찬가지로 1조원대 딜이었던 환경시설관리 인수건 역시 SK에코플랜트가 투입한 자체 자금은 약 3700억원에 불과하다.

다만 자본의 활용 측면에서 보면 합리적인 선택으로 볼 수 있다. 조 단위 대형 딜에서는 통상 엿보이는 30%대의 자금만 자체 조달하며 자본 효율성을 추구하고는 한다. 자체 자금은 30%대로 투입한 뒤 상장시 기업가치에 이들의 전체 밸류가 가산될 수 있다는 점을 고려해 택하는 전략이다. 그만큼 상장 이후 유입되는 공모자금 규모도 커지는 형태다.

친환경 사업은 전통 건설업과 달리 고멀티플이 적용된다는 점도 눈여겨 볼 대목이다. 전통 건설업의 경우 대형사들이 5배 안팎 수준의 EV/EBITDA 배수에 그치지만 친환경 사업의 경우 10~20배 수준까지 인정받는 분위기가 시장에 형성돼 있다. 미래 성장성에 대한 기대감이 크기 때문이다.

◇친환경사업 지속성장가능성 보여주기, 재무구조 개선 '숙제'

물론 이 같은 고멀티플 역시 유의미한 수준의 이익을 냈을 때 누릴 수 있는 이점이다. 적자에서 벗어나지 못하거나 미미한 수준의 이익을 거두는 수준에 그친다면 기업가치는 그만큼 디스카운트 될 수 밖에 없다.

결국 남은 과제는 친환경사업이 지속적으로 성장 가능하다는 모습을 시장에 각인시켜야 한다는 점이다. 재무적으로 감내할 수 있는 범위 내에서 유의미한 이익 창출과 지속 성장이 가능한 선순환 사이클 정착이 필수적이라는 분석이다. SK에코플랜트가 구축한 친환경 사업 인프라의 밸류를 어느 정도로 매길 것이냐 이슈는 내년으로 예상되는 IPO 시점에서 또 한번 본격적으로 조명이 불가피하다.

현재보다 개선된 재무건전성을 보여줘야 한다는 것도 숙제다. 공격적 M&A에 나선데 따른 재무건전성이 부담 요소로 지목된다. 최근 1~2년간 M&A를 진행해오면서 재무구조가 많이 약화했다. 잇단 대출과 채권 발행 등으로 2019년 260%대였던 부채비율이 지난해말 기준 440%대까지 올랐다. 차입금의존도는 47%로 대형 건설사 중 가장 높다. SK에코엔지니어링 분할 후 매각을 통해 자금을 일부 충전했지만 올해 상반기 중 테스 인수금융으로 또 다시 늘어날 부채를 감안하면 재무구조 개선은 아직 쉽지 않은 상태다.