이 기사는 2024년 08월 29일 15:56 thebell 에 표출된 기사입니다.

코스닥 상장에 도전한 표면실장기술(SMT) 장비 기업 와이제이링크가 30배 이상의 주가수익비율(PER)을 적용해 공모가 밴드를 산출했다. 순익 지표 역시 2023년과 2024년 반기 연환산 순이익을 동시에 활용했다. 상장 직전 실적이 꺾인 가운데 목표 시총을 맞추기 위한 ‘고민’이 담긴 것으로 풀이된다.

가격 눈높이를 높인 대신 공모 구조를 전략적으로 설계했다. 벤처캐피탈(VC)과 증권사 등 재무적 투자자(FI) 보유 지분에 전량에 대해 보호예수를 설정했다. 상장규정에 따른 의무 기간 이외에도 FI들의 자발적 동참이 있었다. 공모 물량 외엔 상장일 유통주식이 없기에 수급 측면에서 참여 매력이 있다는 평가다.

◇'비경상적 배수' 70배로 설정, 69.80배인 네오셈 피어 그룹 포함

29일 금융감독원 전자공시시스템에 따르면 와이제이링크는 지난 20일 상장 증권신고서를 금융당국에 제출했다. 내달 6일부터 일주일 간 기관투자자 대상 수요예측을 진행해 공모가를 확정하고, 23일과 24일 일반 투자자 대상 청약을 받을 예정이다.

증권신고서를 통해 제시한 공모가 밴드는 주당 8600~9800원이다. 총 356만주를 신주모집 304만7000주(85.6%), 구주매출 51만3000주(14.4%)로 구성했다. 밴드 상단 기준 공모금액은 약 349억원, 예상 시가총액은 1164억원 가량이다.

눈에 띄는 부분은 공모가 산정을 위해 활용한 밸류에이션 방식이다. 와이제이링크와 상장 주관사 측은 총 네 단계에 걸쳐 피어 그룹(peer group) 선정 과정을 진행했다. 통상적인 방식대로 업종, 사업, 재무적 특성을 고려했다. 마지막 단계에서 70배 이상의 비경상적 PER은 제외한다는 요건도 추가로 적용했다.

무엇을 ‘비경상적’으로 보는가엔 정해진 기준이 없다. 통상적으로는 50~60배 이상을 적용하는 사례가 많다. 단 와이제이링크는 ‘70배’가 적용되며 네오셈 등 일부 기업이 피어 그룹에 포함됐다. 2024년 상반기 연환산 기준 PER 멀티플이 69.80배인 회사다. 고영, 로체시스템즈, 제너셈 등 다른 비교군의 경우 배수가 8.75배에서 24.71배에 머물렀다.

이익 지표 역시 다소 이례적으로 적용했다. 현재 시점에 상장한다면 일반적으로는 직전 12개월(LTM) 실적이나 상반기 실적 연환산 지표를 적용하는 것이 일반적이다. 와이제이링크의 경우 2023년 실적과 2024년 반기 연환산 실적을 각각 적용했다. 피어그룹 PER 역시 별개로 구 주당 평가가격을 계산한 뒤 최종 주식가치를 구했다.

주관사 측이 평가한 와이제이링크의 주당 가격은 2023년 기준 1만5882원, 2024년 반기 기준 9546원이다. 이를 합산한 뒤 평균치인 1만2714원으로 주당 가격을 구하고, 여기에 32.36~22.92%의 할인율을 적용해 최종 공모가 밴드를 제시했다.


◇실적 하락으로 복잡해진 밸류에이션…'100% 보호예수'는 긍정적 요소

복잡한 밸류에이션 방식을 채택한 이유는 뭘까. 금융투자업계에선 최근 실적과 직전 투자 단가 등을 고려했을 가능성이 크다는 의견이 지배적이다. 와이제이링크의 연간 매출액은 2021년 485억원, 2022년 590억원을 기록한 뒤 지난해 486억원으로 줄었다. 올해는 반기 기준 244억원 가량을 기록 중이다. 같은 기간 영업이익률은 26%에서 18.9%, 5.7%로 감소했다.

지난해 말 프리 IPO 당시 투자 단가는 약 8684원으로 알려졌다. 일반적인 IPO 사례처럼 가장 마지막 라운드 기업가치에 밴드 하단을 맞춘 셈이다. 다만 최근 실적이 하락세이기 때문에 직전 수치를 사용할 경우 일반적인 사례보다 훨씬 높은 멀티플을 적용할 수밖에 없다.

증권업계 관계자는 “일반적으로 사용하는 LTM 수치를 기반으로 보면 적용 순이익이 약 17억원 가량에 불과한데, 경우 멀티플이 현재보다 두 배 높아져도 비슷한 주식가치를 산출할 수 없다”며 “사실 70배는 비경상적인데 69.80배는 괜찮다는 것은 납득하기 어려운 지점이 있다”고 설명했다.

단 공모주 투자 관점에선 참여할 만한 매력이 있다는 의견도 나온다. 가장 큰 장점은 전략적인 공모구조다. 기존 투자자들이 모두 1개월에서 6개월까지 보호예수를 설정했다. 일부 투자자들의 경우 상장규정에 따른 1개월의 의무보호는 물론, 회사 경영안정성과 투자자 보호 등을 위해 2개월의 추가 기간을 설정하기도 했다.

다른 증권업계 관계자는 “기존 주주 물량은 100% 보호예수가 설정되었기 때문에 청약 과정에서 배정되는 주식이 곧 상장일 유통물량”이라며 “유통 규모가 다소 큰 스팩(SPAC)에 가까운데, 최근 공모주 시장 흐름을 고려하면 충분히 참여 매력이 있다”고 평가했다.