이 기사는 2025년 01월 07일 15:36 THE CFO에 표출된 기사입니다.

에코프로의 신용등급 스플릿(신용평가사 간 등급 불일치)이 심화될 가능성이 커졌다. 한국기업평가와 나이스신용평가가 매긴 에코프로의 신용등급은 A-와 A로 한 노치 차이가 발생하는 상태가 유지되고 있다.

여기에 한국기업평가가 최근 안정적으로 평가했던 신용등급 아웃룩을 최근 부정적으로 변경했다. 통상 신평사는 아웃룩을 조정한 후 1~2년의 기간이 흐른 뒤 등급조정 여부를 결정한다. 스플릿이 2노치로 벌어지는 일을 방지하려면 에코프로는 부채 관리에 총력을 기울여야 한다.

◇한기평 등급 하향조정시 스플릿 심화

한기평이 제시하는 등급 하향 검토요인은 △연결 기준 순차입금/상각전영업이익(EBITDA) 3.5배 초과 △연결기준 부채비율 200% 초과와 같은 상황이 지속되는 경우다. 한기평은 에코프로가 등급 하향 트리거를 발동할 가능성이 높다고 판단, 지난해 12월 24일 에코프로 신용등급에 대한 전망을 부정적이라고 평가했다.


이에 따라 에코프로의 올해 가장 큰 과제는 부채관리가 됐다. 한기평이 실제 에코프로의 신용등급을 BBB+로 하향조정할 경우 나신평이 매긴 등급과의 스플릿이 두 노치로 벌어지게 된다. 나신평은 현재 에코프로 신용등급으로 한기평보다 한 노치 높은 A를 부여하며 전망은 안정적이라고 봤다. 현재로서는 나신평이 에코프로의 신용등급을 조정할 가능성은 낮은 상태다.

신용등급 스플릿 상태의 기업 조달시에는 낮은 등급이 적용된다. 결국 한 신평사의 신용등급 관리에만 실패해도 조달비용이 높아지는 셈이다. 또 조달금리를 산정하기 어려운 만큼 투자수요 확보시 불확실성이 커져 악재로 여겨진다.

에코프로는 아직 한기평의 등급 하향 트리거를 완전히 터치하지는 않았다. 하지만 현금흐름, 차입금 모두 관리가 모두 필요한 상황이다. 지난해 3분기 말 기준 에코프로의 연결 기준 누적 EBITDA는 마이너스(-) 461억원이다. 순차입금은 2조4780억원으로 순차입금/EBITDA 배수가 -40.3배로 음수다.

지난해 1~3분기 에코프로의 연결 EBITDA가 음수 상태라 '순차입금/EBITDA 3.5배 초과'라는 명시적 조건을 충족하지는 않는다. 하지만 지표는 자체적인 현금창출력으로 차입금을 감당하기 어려운 수준이라는 점을 분명히 보여주고 있다.

같은 기간 연결 부채비율은 132%다. 한기평이 제시한 하향 검토요인인 부채비율 200%까지 수치상으로는 여유가 있지만 안심할 수 있는 수준은 아니다. 에코프로의 자본적지출(CAPEX)은 뚜렷한 증가세다. 지난해 1~3분기 소요한 CAPEX만 1조2423억원으로 이미 2023년 한 해 CAPEX(1조782억원)을 넘어섰다.

지난해 전기차 시장의 캐즘(일시적 수요 둔화)으로 현금흐름을 만들어내지 못했지만 지출할 돈은 많다. 에코프로비엠의 헝가리, 캐나다 양극재 공장 증설과 에코프로머티리얼즈의 전구체 제조설비 및 황산메탈 제련설비 시설투자 등 투자가 아직 진행 중이다. 관련업계에서는 에코프로의 CAPEX가 내년까지 1조원 이상을 유지할 것으로 관측하고 있다.

현금이 유출되며 자본총계가 줄어들고 있는 점도 부채비율 상승 가능성을 높이는 요인이다. 에코프로의 연결 자본총계는 2020년 말 5887억원에서 2023년 말 3조4861억원까지 늘었지만 지난해 3분기 기준 자본총계는 3조2457억원으로 줄었다.

한편 회사측은 자본성 조달을 통해 재무구조 관리가 꾸준히 이뤄지고 있다는 점을 강조했다. 에코프로 관계자는 "올해 공시될 사업보고서에는 자본으로 인정되는 신종자본증권 발행 등이 반영될 예정"이라며 "부채비율 등 재무지표는 더 개선될 것으로 예상된다"고 설명했다.

◇올해도 공모채 시장 찾을까

에코프로는 설립 이후 2023년 처음으로 공모채 시장을 찾았다. 당시 에코프로는 1년 6개월물 500억원, 2년물 500억원을 발행해 총 1000억원을 조달했다. 이어 지난해 2년 연속으로 회사채 시장을 찾아 1년 6개월물 600억원, 2년물 770억원 발행에 성공했다.

이중 500억원의 회사채 만기는 오는 25일이다. 또 오는 7월과 8월 각각 500억원, 600억원 규모 회사채 만기가 도래한다. 당장 오는 25일 상환해야 할 회사채에 대한 리파이낸싱 작업은 완료됐을 것으로 보인다. 아직 에코프로의 공모채 수요예측 일정 등이 잡히지 않은 점을 고려하면 회사채를 통한 차환이 이뤄지지는 않을 가능성이 크다.

오는 7~8월 만기인 1300억원 규모 회사채의 경우 아직 대응 방향이 정해지지는 않았다. 관련업계 관계자는 "채무상환 일정이 가까워졌을 때의 시장금리와 상황 등을 고려해 유리한 조달 방법을 선택하는 것이 일반적"이라고 설명했다.