이 기사는 2024년 12월 18일 16:19 thebell 에 표출된 기사입니다.

내년 초 회사채 만기가 도래하는 한화솔루션의 고민이 깊어지고 있다. 물량 자체도 5000억원 이상으로 상당한데다 신용등급 전망이 '부정적'으로 하향수렴한데 따른 이자비용 확대도 부담으로 작용할 가능성이 있다. 현재 금리를 적용하더라도 한화솔루션은 차환을 통해 연간 35억원 안팎의 이자를 더 부담하게 될 것으로 전망된다.

◇실적 부진·투자 확대로 재무안정성 악화

17일 한국기업평가는 한화솔루션 장기 신용등급 및 전망을 'AA-, 안정적'에서 'AA-, 부정적'으로 하향조정했다. 나이스신용평가는 6월27일 이미 이와 같은 하향조정을 단행했다.

올해 한화솔루션은 주력사업인 케미칼, 신재생에너지부문 실적 부진으로 영업적자를 이어가고 있다. 3분기 연결기준 매출 7조8311억원, 영업손실 4032억원을 기록했다. 지난해 같은 기간과 비교해 매출은 16.9% 줄고 영업이익은 적자전환했다.

투자부담도 커지면서 재무안정성은 악화되고 있다. 한화솔루션의 연결기준 총차입금 규모는 12조7432억원, 순차입금은 10조6079억원에 달한다. 한기평은 "미국 태양광 업황 회복의 효과는 케미칼 부진 등으로 제한적"이라며 "단기간 내 신용도에 부합하는 재무안정성을 회복하는 것은 어려울 것"이라고 분석했다.

현재 한기평의 하향트리거는 발동됐다. 한기평은 3년 평균 순차입금/상각 전 영업이익(EBITDA) 3.5배 초과를 등급 하향변동요인으로 제시했다. 해당 지표는 2022년 3.1배, 2023년 5.9배, 2024년 9월 말 실적을 바탕으로 한 연간 잠정치는 58.8배를 기록했다. 이를 적용한 3년 평균치는 22.6배다.

올해 수치가 급격히 치솟은 것은 수익성 악화 탓이 크다. 한화솔루션의 EBITDA는 2022년 1조6417억원, 2023년 1조2832억원에서 올 9월 말 1219억원으로 급감했다. 이는 영업손익이 같은 기간 9662억원, 6025억원에서 -4032억원으로 줄어든 영향이다.

한기평은 "올해 한화저축은행 지분 매각(1785억원), 울산 남구 사택부지 매각(1602억원) 등에 이어 추가 자회사 지분 매각 등 재무구조 개선 방안이 마련될 가능성이 있다"며 "급격히 치솟은 순차입금/EBITDA는 중기적으로는 약화된 영업현금 창출력을 회복하면서 4.0~7.0배 선으로 낮아질 것으로 본다"고 설명했다.

이어 "신재생에너지사업부문과 관련해 AI, 데이터센터 확대 등으로 미국 태양광 수요는 꾸준히 성장할 것"이라며 "2025년 2분기 이후 북미 태양광 모듈 수급이 회복될 것"이라고 덧붙였다.

지난 6월 나신평은 총차입금/EBITDA 4.5배 상회, 순차입금의존도 30% 상회 지속 전망 등을 하향검토 조건으로 걸었다. 연결기준 한화솔루션의 총차입금/EBITDA는 올 9월 말 기준 78.4배, 이를 적용한 3년 평균은 30.9배다. 순차입금의존도는 올 9월 말 36.1%, 3년 평균 29.2%다.

나신평도 한화솔루션이 수익성을 회복할 것으로 보고 있다. 총차입금/EBITDA 지표가 중장기적으로 등급하향 변동선인 4.5배 안팎을 유지할 것으로 보고 있는 것으로 전해진다.

IB업계 관계자는 "투자자들은 통상 부정적 등급전망을 꺼린다"며 "'차라리 등급이 낮아지더라도 전망에 '안정적'이 달려 속 편하게 투자하는 것이 낫다'고 할 정도"라고 말했다.

◇회사채 1월부터 줄줄이 만기도래, 이자부담 확대

한화솔루션의 재무건전성은 등급이 하향조정될 정도로 나빠진 상태다. 등급이 낮아지게 되면 한화솔루션은 더이상 우량등급 회사채로 취급받지 못한다. 회사채 시장에서는 신용등급 기준 'AA-' 이상을 우량채, 'A+' 이하를 비우량채로 분류한다.

17일 더벨플러스 기준 AA-등급 3년물 금리는 3.269%, A+ 등급 3년물 금리는 3.573%로 두 등급 사이 차이는 30.4bp로 적지 않다.

비우량채가 되면 회사채 수요예측에 참여하는 투자자 집단이 바뀌게 된다. IB업계 관계자는 "우량 종목은 투자자들이 대부분 기관"이라며 "기관들의 회사채 유통시장은 기본적으로 100억원 단위로 거래가 이뤄지기 때문에 등급이 좋은 물건들은 100억원 단위로 수요예측 주문이 들어온다"고 말했다. 이어 "A급부터는 리테일 투자를 유인하기 위해 10억원 단위로 수요예측 주문 단위가 낮아진다"고 말했다.

등급이 낮아지지 않더라도 한화솔루션이 당장 1월부터 차환해야 하는 회사채의 이자부담은 늘어날 것으로 전망된다. 내년 만기도래하는 한화솔루션 회사채 규모는 원화 7050억원, 달러화 5000만달러 등이다.

이 가운데 대부분의 만기가 1분기 도래한다. 해당 만기채의 만기일과 규모, 금리는 1월22일 1400억원(2.04%), 1월24일 2750억원(2.765%), 2월14일 1400억원(4.048%), 3월30일 5000만달러(6.820%) 등이다. 이후에는 6월13일 1000억원(4.353%), 10월27일 500억원(6.181%)이다.

등급전망이 부정적으로 하향수렴한 만큼 향후 민평금리의 자기등급 대비 스프레드는 더 확대될 가능성이 있다. 더벨플러스에 따르면 한화솔루션의 자기등급 대비 스프레드는 15bp를 넘어서는 수준이다. 2년물 +15bp, 3년물 +16.5bp, 5년물 +25bp다.

16일 더벨플러스 기준 한화솔루션의 개별 민평금리는 3년물 3.369%다. 1월22일 만기 1400억원과 비교하면 132.9bp, 1월24일 만기도래하년 2750억원보다 60.4bp 높다. 이를 연이자로 환산하면 35억원 안팎 수준이다.

IB업계 관계자는 "한화솔루션은 현재 차환일정이 확정되지는 않았다"며 "자본성 조달 등 다양한 수단을 열어놓고 있는 것으로 알고 있다"고 말했다.