이 기사는 2018년 08월 01일 16:10 thebell 에 표출된 기사입니다.

에이치라인해운의 두 자릿수 성장세가 언제까지 지속 가능할지 업계의 관심이 높다. 2019년 상장(IPO)을 준비중인 상황에서 매년 높은 수준의 실적 개선세를 달성하며 기대감을 키우고 있다. 벨류에이션(실적 대비 주가 수준) 평가에도 긍정적인 요인으로 작용한다.

그러나 IPO 이후에도 지금처럼 높은 수준의 성장세를 유지할 수 있을지에 대해서는 부정적인 전망이 나온다. 신규수주 없이 기존 수주잔고를 기반으로 매출을 확대하고, 수익을 불리는 전략을 고수하는 데 한계가 있다는 지적이 제기된다.

에이치라인해운은 100% 전용선사업을 통해 안정된 실적을 거두고 있다. 국내 주요 발전소와 제철소 등과 장기운송계약을 맺고 있는 만큼 건화물선운임지수(BDI) 변동에도 영향을 받지 않는다. 에이치라인해운은 벌크선 45척과 LNG선 7척을 보유하고 호주, 캐나다, 브라질, 인도네시아, 카타르, 오만 등에서 철광석, 석탄, LNG 등 원자재 및 에너지를 운송한다.

에이치라인해운은 2014년 옛 한진해운 전용선사업을 인수해 출범했다. 창립 초기부터 일감이 풍부한 상황에서 전용선사업을 영위한 만큼 수주영업에 공을 들일 필요가 없었다. 2014년 출범 이후 매년 꾸준히 두 자릿수 성장했다. 출범 첫해인 2014년 매출 3350억원, 영업이익 699억원, 순이익 387억원을 각각 기록했다.


성장세가 가장 가팔랐던 때는 출범 이듬해였다. 2015년 에이치라인해운은 매출 5860억원, 영업이익 1326억원, 순이익 864억원을 각각 기록했다. 2014년 대비 매출 74.93%, 영업이익 89.7%, 순이익 123.26% 각각 성장했다.

2016년에는 성장률이 둔화했다. 현대상선의 전용선사업을 인수해 몸집을 불리는 과정에서 비용 지출 및 미개시 계약 등으로 인해 성장세가 일시적으로 꺾였다. 매출 6540억원, 영업이익 1935억원, 순이익 547억원을 각각 기록했다. 2015년 대비 매출 증가율은 11.6%에 그쳤다. 영업이익 증가율도 45.93%에 그쳤다. 순이익은 오히려 2015년 대비 36.69% 가량 줄어들었다.

본격적으로 상장(IPO) 계획이 발표된 지난해 에이치라인해운의 성장률은 다시 상승했다. 지난해 매출 7658억원, 영업이익 2370억원, 순이익 1667억원을 각각 기록했다. 2016년 대비 매출 17.09%, 영업이익 22.48%, 순이익 204.75% 각각 증가했다.

영업이익률 등 수익성도 꾸준히 높은 수준으로 유지되고 있다. 영업이익률은 2014년 20.87%, 2015년 22.63%, 2016년 29.24%, 2017년 30.95% 등 지속적으로 상승했다. 에이치라인해운은 매출원가율과 판과비율을 매년 낮추며 수익성 개선을 이어왔다.

현금 창출력도 꾸준히 개선되고 있다. 지난해 에비타(EBITDA)는 3504억원을 기록했다. 2014년 1228억원 대비 185.34% 불었다. 같은 기간 영업활동 현금흐름은 822억원에서 3044억원으로 270.32% 늘었다.


그러나 올해를 기점으로 에이치라인해운의 성장세가 임계점에 다다를 거라는 전망이 나온다. 수주절벽에 대한 우려도 상존한다. 창립 4년이 지났지만 그 기간 동안 에이치라인해운이따낸 전용선계약은 단 2건에 그친다. 지난해 9월 브라질 최대 채광기업 '발레(Vale)'가 발주한 30척의 장기운송계약 중 2건을 수주했다. 계약 기간은 20∼25년으로 알려졌다.

수주잔고는 2016년 정점을 찍은 뒤 지속적으로 줄어들고 있다. 에이치라인해운의 장기계약은 2014년 42건에서 2016년 50건으로 정점을 찍었다. 수행중인 계약 45건에 미개시 계약 5건을 포함한 수치다. 미개시 계약은 일감을 수주한 뒤 본격적으로 운항을 시작하지 않은 프로젝트를 말한다. 향후 수익 발생이 예정된 프로젝트로 실적 증대의 밑거름이다.

지난해 에이치라인해운의 장기계약 건수는 47건으로 줄었다. 수행중인 계약 42건, 미개시 계약 5건이었다. 올 1분기 말 기준으로 장기계약은 47건으로 동일하지만 수행중인 계약이 43건으로 늘었고, 미개시 계약이 4건으로 줄었다. 매출이 발생하는 수행 중인 계약 건수가 늘었지만 미래 일감으로 여겨지는 미개시 계약이 감소했다. 그 만큼 향후 일감 부족 우려가 커질 것으로 전망된다.

신용평가업계 관계자는 "지난해와 올해 정도가 에이치라인해운의 매출과 이익 규모가 정점을 찍는 해가 될 것"이라며 "신규수주 부진이 계속 이어진다면 향후 성장세 하락을 막을 수 있는 방법이 없다"고 전망했다.